Commentaire sur le marché de l'or

• L’or a affiché un petit gain en 2022 ; pas une mince affaire compte tenu d’une hausse sans précédent des taux et d’un dollar américain fort
• 2022 a été un exemple classique de la performance stable et non corrélée de l’or dans un contexte de turbulences sur les marchés.
• La faiblesse de la demande institutionnelle a été compensée par l’investissement de détail – tiré par l’inflation et la géopolitique – et les banques centrales ont connu une année exceptionnelle d’achats nets

Regarder vers l’avant

• Nous constatons que les évolutions depuis le lancement de nos perspectives pour 2023 ont été conformes au scénario consensuel des marchés, mais avec un clin d’œil à un ralentissement plus sévère qui pourrait continuer à être positif pour l’or

Une poussée de dernière minute

Un gain de 3 % en décembre a porté l’or à 1 814 $ US/oz, cimentant un gain en glissement annuel de 0,4 %, ce qui semblait peu probable il y a à peine deux mois (Tableau 1). Un bon début de décembre a donné le ton à l’or pour faire une série de hauts et de bas plus élevés au cours du mois.

Les données disponibles sur la demande montrent que l’or a été soutenu par un solide gain des positions longues nettes sur les contrats à terme du COMEX. 1 Les investisseurs en ETF ont été plus prudents, mais les sorties régulières enregistrées depuis mai ont été absentes.

car d’autres facteurs tels que le positionnement des contrats à terme et les taux se sont largement compensés. L’indice du dollar américain (DXY) est tombé en dessous de sa moyenne mobile sur 200 jours pour la première fois depuis juin 2021, signalant peut-être que son renversement depuis fin septembre s’accélère. La forte baisse du DXY a semblé être un contributeur majeur à la reprise de l’or au quatrième trimestre.

Lors de la publication de nos tendances de la demande d’or du quatrième trimestre fin janvier, nous aurons une meilleure idée de la façon dont les autres sources de demande et d’offre se sont comportées au cours des trois derniers mois de l’année.

Tableau 1  : La performance de l’or depuis le début de l’année est restée positive pour les investisseurs en dehors des États-Unis

Cours et rendement de l’or à différentes périodes dans les principales devises*

Cours et rendement de l’or à différentes périodes dans les principales devises*

* Au 31 décembre 2022. Sur la base du prix de l’or LBMA PM en devises locales  : dollar américain (USD), euro (EUR). livre sterling (GBP), dollar canadien (CAD), franc suisse ( CHF). yuan chinois (RMB), livre turque (TRY) et dollar australien (AUD).

ICE Benchmark Administration, Conseil mondial de l’or

Une année de forces opposées

La forte demande des particuliers et la demande exceptionnelle des banques centrales compensent la faiblesse des investisseurs institutionnels

• Les prix de l’or ont affiché un léger gain en un an lorsque les rendements réels (TIP à 10 ans) ont augmenté de 250 points de base sans précédent et que le dollar a gagné plus de 8 %. La plus forte hausse annuelle des rendements précédente était de 150 points de base avec un dollar stable. Cette année-là, 2013, le prix de l’or a chuté de près de 30 %
• 2022 a fourni un exemple classique de la façon dont diverses sources de demande et d’offre peuvent se contrebalancer et fournir à l’or sa performance additive de portefeuille particulièrement stable
• La demande institutionnelle (ETF/OTC/Futures) était faible, mais la demande de détail était forte et les achats nets de la banque centrale exceptionnels2. Ensemble, ces sources de demande et d’offre antagonistes ont conduit l’or à un gain marginal en 2022

Méfiez-vous du piège du dollar au taux réel

Le rendement des titres du Trésor américain protégés contre l’inflation (TIP) à 10 ans, un indicateur des taux d’intérêt réels et du coût d’opportunité de la détention d’or non productif, a historiquement été un moteur fiable à plus haute fréquence des prix de l’or pendant deux décennies, mais a été moins stellaire sur les basses fréquences. 3

La relation inverse constante aurait suggéré une forte baisse de l’or alors que les rendements ont augmenté de plus de 250 points de base en 2022. Mais la relation n’a tenu que par intermittence. La force du dollar américain (+ 8 %) telle que représentée par l’indice DXY aurait dû s’avérer tout aussi difficile, compte tenu de la relation historiquement négative. Pourtant.

Nous avons souligné dans le passé, ici et ici, que si ces deux moteurs sont nécessaires, ils peuvent à eux seuls être des moteurs insuffisants du prix de l’or.

2022 un exemple classique de la valeur du portefeuille de l’or

Valeur du portefeuille de l’or

À notre avis, la résilience de l’or en 2022 est le résultat de ses sources multiples de demande et d’offre, souvent ignorées.

La confluence de ces forces opposées a non seulement amené l’or à un léger gain en 2022, mais a permis à sa volatilité de rester proche de sa moyenne à long terme d’environ 16 % – pour un portefeuille d’actions et d’obligations 60/.

Bien que la corrélation de l’or avec un portefeuille 60/40 ait été supérieure à sa moyenne (2,1) – ainsi que la corrélation entre les actions et les obligations – elle est restée faible à 20.

La demande d’or institutionnelle a été faible en raison de rendements plus élevés et d’un dollar américain plus fort

La faible demande d’investissements institutionnels a été un vent contraire visible pour l’or en 2022. Une politique monétaire agressive dans la plupart des économies occidentales et une forte offre de valeur refuge pour le dollar américain ont conspiré pour réduire l’intérêt pour les ETF, les contrats à terme et les investissements OTC. La question que de nombreux commentateurs se sont posée était de savoir pourquoi l’or ne s’en sortait pas mieux, compte tenu de l’inflation élevée de plusieurs décennies.

La réponse, selon nous, est double :

Premièrement, les anticipations d’inflation à long terme sont restées manifestement bien ancrées en 2022, ce qui suggère que les investisseurs étaient convaincus que les banques centrales pourraient contrôler l’inflation. Deuxièmement, les investisseurs institutionnels et professionnels sont probablement plus intéressés par la manière dont ils sont compensés pour l’inflation et s’inspirent donc davantage de la politique monétaire que de l’évolution de l’inflation.

Les prix élevés et la géopolitique ont stimulé l’investissement dans le commerce de détail

Pour contrer ce malaise institutionnel, les investisseurs particuliers ont été de solides acheteurs d’or en 2022, avec une demande depuis le début de l’année au troisième trimestre à son plus haut niveau en huit ans. Notre analyse suggère que les investisseurs particuliers, en particulier dans les marchés émergents qui représentent environ 60 % 2 du secteur, se méfient davantage de l’inflation – ainsi que du niveau des prix – compte tenu du peu d’accès à la protection. Particulièrement pour les investisseurs non américains, l’or s’est avéré un investissement lucratif en 2022, gagnant bien dans leurs devises locales (Tableau 1). En Europe et aux États-Unis, l’investissement des commerces est resté soutenu face à un risque géopolitique accru.

Les achats exceptionnels de la banque centrale ont donné un nouvel élan

L’évolution la plus surprenante du marché de l’or en 2022 a sans doute été le niveau de la demande des banques centrales. À la fin du T3, 673 t auraient été ajoutées aux réserves, un record historique. En octobre et novembre, les ajouts se sont poursuivis mais à un rythme plus lent. Une partie importante de ces ajouts reste non déclarée, ce qui rend difficile la détermination de la date d’achat, mais l’ampleur des achats aurait probablement soutenu le prix de l’or en 2022.

Regarder vers l’avant

Dans nos perspectives pour 2023, nous avons expliqué comment les attentes économiques consensuelles suggéraient des perspectives stables mais positives pour les prix de l’or. Quelques développements depuis la publication suggèrent que le scénario consensuel se joue toujours, mais avec un clin d’œil à un ralentissement économique plus sévère (Tableau 2).

Tableau 2 : Le consensus du marché sur une légère récession (World Gold Council 2023 Outlook) semble se concrétiser, mais avec un clin d’œil à un ralentissement plus sévère

Source  : Conseil mondial de l’or

le scénario consensuel se joue, mais avec un clin d’œil à un ralentissement économique plus sévère (Tableau 2).

Informations régionales

Chine :, la demande locale d’or a connu un rebond saisonnier en décembre  : le volume quotidien moyen des échanges d’Au9999 était supérieur de 38 % en glissement mensuel. Mais en comparant avec les années précédentes, le volume moyen d’Au9999 le mois dernier a marqué le mois de décembre le plus faible depuis 2013. La fin soudaine de la politique zéro-COVID de la Chine en décembre a, ironiquement, joué un rôle clé. 4 Même si toutes les restrictions liées au COVID ont été levées. En conséquence, les activités économiques locales et la consommation ont été pénalisées au cours du mois.

Inde : La demande de détail indienne est restée modérée pendant le mois de décembre, qui est saisonnièrement calme. La hausse des prix de l’or est restée un obstacle majeur à la demande d’or au cours du mois, affectant à la fois les mariages et les achats réguliers. Avec une demande modérée, la décote du marché local s’est élargie à 30-35 USD/oz contre 14 USD/oz fin novembre.

L’Europe  : Alors que la BCE a relâché la pédale de resserrement – ​​en relevant les taux d’intérêt de 50 points de base en décembre – elle s’est efforcée de faire comprendre que son travail était loin d’être terminé. L’inflation est restée élevée à 10,1 % en novembre.7 % du mois précédent, et les décideurs voient toujours des risques à la hausse. La BoE, qui a également augmenté ses taux d’intérêt de 50 points de base au cours du mois suite à une légère baisse de l’inflation, a reconnu les “incertitudes considérables autour des perspectives” et réagira “avec force” si nécessaire.

NOUS : Deux annonces très attendues au cours du mois ont semblé envoyer le sentiment dans des directions opposées. Le premier a été la publication de l’indice des prix à la consommation (IPC). Les données ont montré que l’inflation globale n’a augmenté que de 0. portant le gain en glissement annuel à 7,1 %, le niveau le plus bas depuis décembre 2021. De nombreux investisseurs ont supposé que les bonnes nouvelles sur l’inflation auraient un impact notable sur la politique de la Fed, mais la publication de la déclaration de la réunion politique de décembre, la deuxième annonce prévue – suivie de la conférence de presse de Jay Powell a fait chuter l’or alors que des hausses de taux en cours sont probables. Alors que, comme largement attendu, la Fed a ralenti son rythme de hausse des taux en annonçant une augmentation de 50 points de base du taux cible des fonds fédéraux, le communiqué officiel a réitéré que des hausses de taux continues sont probables, augmentant le coût d’opportunité de l’or.

Banques centrales: Les banques centrales ont acheté 50 tonnes nettes d’or en novembre, en hausse de 47 % en glissement mensuel. La Banque populaire de Chine (PBoC) a annoncé le premier ajout à ses réserves officielles d’or depuis septembre 2019, ajoutant 32 t au cours du mois. La Banque centrale de Turquie (19 t) et la Banque centrale de la République kirghize (3 t) ont également renforcé leurs réserves d’or en novembre. Du côté des ventes, la Banque nationale du Kazakhstan (4 t) et la Banque centrale d’Ouzbékistan (2 t) ont été les plus gros vendeurs.

ETF  : Les ETF aurifères adossés physiquement ont enregistré leur huitième mois consécutif de demande négative en décembre, les avoirs mondiaux ayant diminué de 4 t (534 millions de dollars US (4 t) à 3 473 t (203 milliards de dollars US (3 473 t). Néanmoins, le rythme des sorties a continué de ralentir au milieu d’une hausse de 3 % du prix de l’or au cours du mois. Au cours de l’année écoulée, les avoirs dans les ETF mondiaux sur l’or ont perdu 110 t (3 milliards de dollars US (110 t), une baisse de 3 % en glissement annuel. Des hausses de taux agressives de la part des principales banques centrales et un dollar fort au cours du second semestre, le second semestre a entraîné des sorties importantes, qui ont plus que compensé la demande positive accumulée au cours des quatre premiers mois de 2022. L’Amérique du Nord, l’Europe et l’Asie ont toutes contribué à la baisse globale des avoirs mondiaux au cours de l’année. hausse de 0,2 t des avoirs.

Tableau 3 : Les ETF européens ont entraîné de faibles sorties nettes en décembre

Avoirs et flux d’ETF sur l’or par région*

*Données au 31 décembre 2022. Sur Goldhub, voir : Flux ETF adossés à l’or.

documents déposés par les sociétés, ICE Benchmark Administration, World Gold Council